出品 | 搜狐地產&焦點財經

作者 | 王澤紅

王健林或許未曾想到，重返港股會遭遇另一場拉鋸戰。

(資料圖片)

4月25日，珠海萬達商管的招股書再次失效，這已經是第三次，距離其2021年10月首次遞交招股書，已經過去了一年半。

此前，萬達已經在回A的路上，兜兜轉轉耗費了5年時間，最終無果才決定重返港股，但這次并未留給王健林那么多時間，珠海萬達商管需要在2023年底前完成上市。

萬達與投資人380億的對賭，決定了最后的時間節點。

帶著萬達成功躲過地產至暗時刻、重回地產首富的王健林，本來已經成為一眾民營房企老板羨慕的對象，卻不曾想珠海萬達商管波折的上市，再次令其走到了一個關口。

今年上市成功與否，對于萬達至關重要，背后不僅是對賭帶來的壓力，更關乎萬達的償債能力。

IPO延期，推遲至11月

按照萬達原有的節奏，二季度將沖擊上市。

2月初，萬達商管發行一筆3億美元的美元債，彼時在路演活動上，管理層曾給透露，珠海萬達商管有望2023年第二季在香港完成IPO上市，最快2月底前取得證監會赴港上市的批準。

沒曾想陡生變數，招股書未通過聆訊致失效。對于這一結果，外界并未差異，因為早在失效前一個星期，已經傳出珠海萬達商管正在按照中國證監會新規定準備IPO文件，但并未給出具體IPO時間表。

進入4月22日，又有消息稱大連萬達集團境外總計13億美元的三筆銀行貸款已無觸發提前還貸風險，目前萬達與銀團參貸行已將合同約定的上市日期調整為2023年11月30日。

此前大連萬達集團和銀團參貸行約定，若珠海萬達商管未能在5月8日前完成赴港上市，萬達需要盡快通知各參貸行，如果大多數貸款行（按出資份額占比合計超過66.67%）要求萬達集團還款，萬達需要歸還貸款存量本金及對應的利息。

萬達集團已向所有參貸行發出豁免同意申請，將合同約定的上市日期調整為2023年11月30日。截至目前，三筆銀團均已有超過三分之一參貸行同意豁免申請。這意味著，萬達不會被要求提前歸還貸款，無觸發上述條款風險。

對此，搜狐財經已向萬達方面相關人士證實，消息屬實。

鑒于招股書目前已經失效，這也意味著萬達需第四次遞交招股書。但至于何時遞交，一位萬達相關人士告訴搜狐財經：“IPO還在推進中，證券部門會按照規則盡快提報。”

380億對賭背后

一年半之前，珠海萬達商管1800億的高估值，吸引了騰訊控股、螞蟻科技集團、中信資本、華平投資、招商局資本、上海國盛資本、星匠、合眾人壽保險、碧桂園服務、碧桂園、周大福和PAG等22家戰投。

這些戰投以380.7億從萬達手里拿下珠海萬達商管21.15%股權，同時與其簽了一份對賭協議，珠海萬達商管要在2023 年底前完成上市，否則需從投資者手中回購股份。

而且，珠海萬達商管2021年預估實際凈利潤及 2022 年及2023 年扣除非經常性損益的經審計凈利潤將分別不低于 51.9 億元、74.3 億元及 94.6 億元，如未達成，萬達需以零對價轉讓股份或者支付現金補償。

根據第三次招股書來看，珠海萬達商管2021年凈利潤已達目標，2022是否達標需要萬達第四次遞交招股書后，方能知曉。

3月21日，因向上海證券交易所申請發行一筆60億債券，萬達商管遭證監會出具問詢函，主要涉及兩個問題：

第一，如果萬達商管子公司珠海萬達商管不能于2023年底成功上市，萬達商管需向上市前投資者支付約300億元股權回購款。證監會要求其補充說明珠海萬達上市進展情況，以及對萬達商管短期償債能力的影響。

第二，根據申報材料，近三年及一期，萬達商管籌資活動產生的現金流量凈額分別為-245億元、-320億元、-113億元和-182億元。證監會要求其補充說明籌資活動現金流量凈額持續大額為負的原因及合理性，并評估對本次債券償付的影響。

萬達需要在3個月內書面回復上海證券交易所，如不能按期回復，證監會將終止債券的審查。據搜狐財經了解，該筆債權自2月15日以來，一直處于“提交注冊”狀態。

在募集說明書中，萬達商管有過簡短解釋，稱籌資活動現金流持 續為凈流出的主要原因是根據業務發展需要控制有息債務規模，債務融資凈額未增加，同時正常支付了現金股利和利息。

截至 2022 年 6 月末，萬達商管有息債務金額為 1398.25 億元。其中，1年內到期有息債務金額為 233.37 億元，1-2 年到期有息債務金額為 305.42 億元，2-3 年到期有息債務金額為 216.43 億元，3 年以上到期有息債務金額為643.03 億元。

同期，萬達商管貨幣資金為341.94億元，較2021年末減少90.13萬元，降幅為20.86%，其解釋稱，主要原因系萬達廣場建設支出、償付到期債務、購買理財等，導致期末貨幣資金余額有所下降。

從貨幣資金來看，萬達商管并無短期償債壓力。但除上述有息債務以外，根據珠海萬達商管的對賭條款，如果2023 年底前未能順利上市，萬達商管需從投資者手中回購股份，這是一筆高達300億的資金，勢必增加萬達的資金壓力。

償債應急保障方案

2017年，萬達將文旅項目以438 億元轉讓至融創，將大部分酒店項目以189.55 億元轉讓至富力地產，獲得現金約628 億元，同時降低有息負債約 453 億元，通過一系列拋售資產的動作，成功軟著陸。

在地產下行周期中，緩過來的萬達甚至成為白馬騎士之一，去年接管建業旗下全部商業項目運營權，以及鑫苑旗下多個商業項目的招商、租賃和物業管理權等。

此前1月13日，萬達商管發布2022年度業績快報，2022年總收入553.1億元，完成其年計劃的99.6%，同比增長7.4%，其中租金收入508.5億元；商鋪出租率98.7%，租金收繳率100%。

業績的向好，令王健林再次坐穩最強“包租公”，再加之其家族以千億身價重新奪回胡潤百富榜內房企首富位置，王健林也成為一眾民營房企老板羨慕的對象。

但珠海萬達商管如今波折的上市路，卻引發出系列問題。尤其是2月底時，一位自稱在萬達工作2年多的在職人士，在知乎上發長文，指控大連萬達商管數據造假的事件，也在持續發酵，涉及租金收繳率、招商率，以及強迫商戶、員工借錢補租金收入的缺口。

而且，珠海萬達商管上市與否，更關于萬達的償債能力。這一點，證監會在問詢函也重點提及，要求其說明上市對短期償債能力的影響。

不過，在申請發行那筆60億公司債時，萬達商管曾提出過一項償債應急保障方案，主要包含兩方面：

一方面是流動資產變現，核心內容是萬達商管資產流動性良好，必要時可以通過流動資產變現來補充償債資金。截至 2022 年 6月 30 日，其合并財務報表口徑下流動資產余額為 1025.06 億元，不含存貨的流動資產余額為 1017.61 億元。

另一方面是外部融資渠道暢通，即萬達商管在各大銀行的資信情況良好，與國內主要商業銀行一直保持長期合作伙伴關系，獲得較高的授信額度，間接債務融資能力較強，若債券兌付時遇到突發性的臨時資金周轉問題，可以通過向銀行申請臨時資金予以解決。

截至2022年6月底，其共獲得主要合作銀行的授信額度為3645 億元，其中已使用授信993億元，未使用授信2652億元。

而且，萬達商管還設置有償債保障措施，包括制定債券持有人會議規則、設立專門的償付工作小組、制定并嚴格執行資金管理計劃和發揮債券受托管理人作用等。

從這筆待審查的60億公司債償債應急方案種，可以對萬達商管整體償債能力管窺一二，但這一切皆是建立在萬達目前資信較好的背景下。

此外，今年以來，王健林一邊在河南、貴州等地談文旅項目輕資產運營，一邊也在通過質押融資、發債、減持等多種方式籌措資金，包括質押萬達酒店65.04%股權，連萬達商管接連發行兩筆美元債合計7億美元，以及多次減持套現萬達電影套現。

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